2013房企债市显分化 “稳定性”成首选因素

　　在年度销售数据向好、城镇化概念提出以及美国财政悬崖初解等利好因素下，内地房企于年初再次掀起一股发债热潮，并受到市场关注。但在较为火热的市场下，业内人士强调，海外债券市场对发债企业资质要求渐高，在楼市回暖有可能带来新风险的前提下，发债方和投资者都需更注重“稳定性”，各房企在债券市场的表现也将愈见分化。

　　公开信息显示，2013年开年至今的20天时间里，共有富力地产、花样年、雅居乐、越秀地产、世茂房地产、合生创展、碧桂园以及佳兆业等8家内房企发债总额达45.5亿美元，合计约283亿元人民币，相当于2012年全年内房企境外发债数额的一半左右。这也是自去年下半年以来，内地房企掀起的又一波融资热潮。

　　据悉，上述公司的此次融资，除用于购买土地等扩张方面外，主要用于现有债务的再融资，即“借新还旧”，且有两家房企以永久资本证券的形式发行，债券收益对房企的运营能力更为倚重。业内人士认为，虽然借到钱，但企业的资金压力并未真正缓解。目前市场的最大寄望，在于城镇化利好下的内地楼市持续回暖，因而对房企本身的稳定性与优质性更为注重。

　　据了解，自2006年以来，海外美元债券市场已日趋成为中国内房企业集资的一个常见渠道。仅2012年一年，内房股共通过海外美元债券市场集资达87亿美元。相关人士分析，在投资人眼中，内房债券——尤其是高收益债券乃是绝佳的投资产品。由于发行人均为上市公司，当中也不乏龙湖、碧桂园等颇受资本市场青睐的房企，超过5%的收益率的确非常有吸引力。且其中信用水平高、财务稳健的公司后市表现亦持续向好，如龙湖地产于2012年发行的7年美金债，二级市场交易价已升至超过105元。

　　楼市升温带利好各家房企发债忙

　　2013年以来，内房企几乎成为美元债市的最大亮点。

　　1月17日早间，越秀地产公布公告称，根据20亿美元中期票据计划，公司拟发行共8.5亿美元的票据，一笔为3.5亿美元于2018年到期，另一笔为5亿美元于2023年到期，分A票和B票发行，系列A票据将自发行日期起按年利率3.25厘计息，每半年于期末支付，系列B票据将自发行日期起按年利率4.5厘计息，每半年于期末支付。

　　1月16日，富力地产宣布，公司全资附属公司彩富控股将发行2020年到期票据，本金总额为4亿美元，年利率为8.75%。同日，花样年发布公告称，公司发行2020年到期的2.5亿美元票据，票据将按年利率10.75%，自2013年1月22日开始计算，每半年期末支付。

　　在此之前，已有碧桂园、佳兆业、世茂房地产、合生创展及雅居乐5家房企先后成功发债。

　　令内房股振奋的信号在于，与去年下半年的发债融资潮相比，此次房企发债的利率普遍偏低，降幅在2-3厘左右。且认购量同样较为可观，显示出债市对房企信心的提升，以及对内地楼市的整体乐观情绪。

　　业内人士分析认为，随着年度销售数据的陆续披露，大部分内房企去年销售向好，资金状况明显改善，拿地动作的启动也显示出未来的发展潜力较足，是吸引债市关注的主要因素。

　　此外，城镇化概念的提出，被认为是内地楼市的重要利好因素，同样成为内房企受热捧的原因。

　　“借新还旧”暗藏风险投资者注重房企竞争力

　　对于美元债市来说，内房企的融资热潮恐怕还将持续。除上述已经成功发债的企业外，内房企中的合景泰富、宝龙、恒大等企业近期也相继宣布，计划发行优先票据。

　　此外，若万科B转H能在近期完成，其在资本市场势必也将有不小的动作。业内人士普遍认为，今年内房股在海外债券市场的融资额将超过去年。

　　值得注意的是，发债时的热捧并不意味着其后续表现持续向好。据了解，雅居乐和合景泰富此次所发债券为永久资本证券，相对于优先级债券，其融资成本明显偏高。

　　因此，尽管不少房企强调将优化公司财务结构，保持稳定现金流，但业内人士普遍认为，高利息的融资势必会给企业的财务成本带来压力。

　　更为重要的是，对于此次融资的用途，大部分房企均提及“为现有债务再融资”一项，即借旧账还新帐。这也意味着，虽然现金流充裕，但公司的负债率仍将持续保持高水平。

　　债券发行的利率主要由其评级决定，但其后市表现更多取决于企业的产品和区域布局结构，以及与之相关的财务状况。

　　去年10月和11月，方兴地产和SOHO中国先后发行5亿美元和10亿美元的债券，虽然初期受到市场热捧，但此后一路下跌，并在11月上旬就跌破面值。这其中，除债券发行和定价方面过于激进之外，公司治理结构和战略调整等才是根本原因。

　　因此，相较于市场表现波动大的企业，债市更为青睐以龙湖为代表的稳健型房企。据悉，龙湖去年以来的两笔融资，不仅成本低于市场平均水平，且迄今为止在债市的表现持续稳定，并有走强之势。

　　数据显示，在优先票据的市场上，龙湖地产在2009年发行的5年期债券的2009至2012年间的正态分布仅为4.8%，但是其它的债券有的高达16%(一般而言，正态分布越高投资风险越大)。这也意味着，龙湖很好地控制了风险，使之持续处于市场的低水平。此外也有一些房企在债市低开高走的情况，显示出很好的抗风险能力。

　　“稳定性”成债市首选马太效应将显现

　　环球利息低企，使得债券深受投资人追捧。数据显示，2012年全球新兴债券基金的净流入高达556亿美元，远高于股票基金的净流入。

　　其中，由于国内融资渠道有限，海外美元债券市场日趋成为内房企常见的融资渠道。2012年，内房股共通过海外美元债券市场集资接近90亿美元。

　　今年以来，内房企补强资金的欲望强烈，加之随着美国QE3的推出，财政悬崖问题初现曙光，海外债券市场供需两旺。今年内房企通过美元债市的募资规模料将超过去年。

　　但与此同时，低息海外资金的涌入，正在给国内楼市带来潜在风险。有业内人士指出，融资成本的降低将使房企在土地市场产生“一掷千金”的冲动，容易给国内土地和房屋市场带来风险，进而影响公司的长期业绩。

　　分析人士认为，与股票相比，债市的流动性较低，且随着楼市调控的长期化及房地产业平均利润率持续降低，海外资金对国内市场的风险感受愈加敏锐。与以往相比，其更为看重二级市场交易的稳定性，而非一味寻求高收益。

　　在越来越多的内房股可以发行超过5年的固定利率债券的情况下，期限越长，债券风险将随公司运营不确定性的增大而增加。对于国内楼市而言，房产税试点扩军、局部楼市存在的供大于求风险等，也可能成为债券市场的潜在隐患。

　　在市场化程度相对较高的海外债券市场，单一的利空因素可能经由市场传导而层层放大，进而影响到企业债券在二级市场的表现乃至企业业绩，使债市出现强者恒强的“马太效应”。相比之下，企业各项指标的稳定成为投资者看重的首要因素。

　　因此，对于内房企而言，海外债券市场虽正处于勃兴阶段，对企业发债资质的要求愈加严格，但这并不能完全掩盖其潜在风险。投资者需留意债券结构，同时也应注重对企业的资金结构、市场布局、二级市场表现等做出深入分析，以规避有可能伴随国内楼市回暖而诞生的新风险。(段红彪)