VC与PE进入深度调整期 退出成关键词

某本土基金合伙人的步履有些匆忙，在从二楼会议厅走到一楼大堂短短不到5分钟的时间里，他接了三通电话，大致内容都是谈及拟投项目的一些情况，以及约定碰面详谈的时间。“最近比较忙，到处在看项目，压力比以前还大。”上述合伙人告诉《第一财经日报》。

在经历资本盛宴后的VC/PE现正处于“冰河”时期。在记者拿到的一份由歌斐资产和投中集团联合发布的《2013年GP调研报告》中，显示分别有78%和70%的受访者把行业洗牌和退出问题列为当前VC/PE行业面临的最大问题。

投中集团COO金建华在近日举行的2013 Chinaventure中国投资年会间隙接受记者采访时表示，在经过过去一年的沉淀之后，行业正逐渐进入深度调整期，经历退烧的过程。

“从曾经上万家的PE格局，到IPO的堰塞湖，迫使VC/PE可能要重新进行思索，原来机会主义型的投资可能要做转型，整个团队包括基金的运作模式、核心竞争力要有革命性的变化。”歌斐资产管理有限公司管理合伙人甘世雄说，“未来3~5年，或者更长的时间，这些都是我们不得不高度关注的问题。”

行业洗牌

上述基金合伙人私下告诉记者，过去一年受宏观经济持续下滑影响，很多行业出现利润增速下降，甚至亏损，眼下的LP（Limited Partnership，有限合伙）们最关心的莫过于自己投资的基金现在到底值多少钱。再加上资金退出渠道的收紧，使得多数LP的现有资金被套，抱怨就此纷至沓来。

事实上，抱怨背后有些LP已开始行动起来。上述《2013年GP调研报告》显示，已有高达30%的GP中有LP转让基金份额的情况发生。

当全面疯狂已然不再时，如果没有业绩说话，GP面临的解决只能是被LP所抛弃，这也正是让上述合伙人直呼压力大的真正关键所在。

金建华近期在与一些LP接触时也发现，他们想要转让份额的意向越来越活跃。据他分析，在这其中有各种各样的动机，比如基金存续期到期，或是LP认为他参与的基金要缩水故想收回资金等等。

而从转让价格上看，有9%的受访者表示转让份额的溢价在一成以上，除此以外，大部分基本上按平价或是成本价转让。

显然，LP急于撤退已表明其对市场谨慎的态度。根据投中集团今年一季度对中国LP市场调查结果，尽管多数LP对2013年中国宏观经济发展持乐观态度，但对于中国VC/PE投资市场活跃度，普遍持谨慎态度。受调查LP中，48%认为“市场处于调整阶段、存在较大风险”，22%受访者认为“需根据未来形势再做判断”。

投中集团高级分析师冯坡认为，相比多数投资人对宏观经济回暖的乐观态度，VC/PE市场发展依然面临诸多障碍，如A股市场IPO重启仍无明确时间表，而美股IPO窗口仍基本处于紧闭状态，未来IPO退出机会依旧较少，而并购、同业转让等退出方式的收益水平也难以达到LP预期回报。因此，未来退出回报的不确定性，仍是LP恢复对PE市场信心的最大障碍。

显然，如果没有解决退出问题，没有解决行业自身的问题，募资就不可能有实质性改善。这对寄希望于LP当“回头客”再投资的GP是沉重的打击，因为他们或许会因为等不来钱，而面临就此消失的悲催局面。

对此，上述本土基金合伙人已有深刻感受。“有些去年还在跟我们一起看项目的同行，今年已经看不到了。”据他了解，不少新募集的资金，投不下去就遣散了，还有一些资金投完了，募不到新的资金，也就从行业消失了。

退出问题

寻找并投资并购那些对其所在的上市公司现有业务有协同效应的企业标的，是都福集团亚太区总裁张岳鹏的主要工作之一，两年前，因为并购不受VC/PE关注，他几乎不参加任何与VC/PE有关的行业会议，而这段时间他却开始参与一些投资论坛，并与为数不少的投资机构频繁接触起来。

“在中国两年以前，我们和VC/PE之间没有对话，因为他们的IPO通路是无限畅通，IPO回报也无限巨大。而自从IPO受阻开始，让我们和在中国投资的VC/PE合作机会多了。”张岳鹏告诉记者，“现在我们可以与VC/PE坐在一起谈论合作的可能性，他们已经把并购作为退出的一个有效途径。”据他透露，虽然至今尚未有与VC/PE合作成功的案例，但接触的机构及项目已不在少数。

与张岳鹏的实际感受相对应的是，在上述《2013年GP调研报告》中，有84%的受访者把寻找并购转让等多元化退出渠道作为GP的行动首选。

华澳资本合伙人刘宇坦言，现在确实已把并购作为退出的主要渠道了。“原来有些项目做IPO，本身企业规模、企业指标规范程度都非常好，但如果同行业已有上市公司，那么找一个纵向的或者横向行业的上市公司做收购的话，我们觉得现在可行性比较高。”

金建华告诉记者，虽然目前并购退出比较明显，但这种退出方式的回报较IPO会低不少，去年IPO的回报率平均4.5倍左右，并购则仅在1.1倍左右。然而，如果投资机构要考虑短期的收益、现金流，那么回报预期必会让位于变现压力。

然而，记者在与多位投资人沟通后发现，并购市场并未像想象中那么热闹。“现在市场上的并购退出往往是说得多，做得很少。”永宣投资管理合伙人冯涛直言。