解密浑水：调查手段无所不能 与做空基金合作

11月23日，美国人的感恩节临近，刚刚做空分众传媒大捞一笔的“浑水”玩起了隐遁，网站悬挂通知称服务器被黑客袭击。

“浑水”，英文名Muddy Waters，一个美国的匿名调查机构，针对在美上市中国公司发布质疑调查报告，2010年由于成功猎杀数家中国公司，在资本市场名声大噪。

一位在美上市中国公司高管对《第一财经日报》记者表示，“浑水”这样的机构在市场上兴风作浪，肆意夸大歪曲事实，对企业的伤害非常严重。尤其是一些花了很大成本去美国上市的企业，股价由此产生剧烈波动，真是非常令人愤怒的事情。

而“浑水”这类机构的调查报告是怎么产生的，做空“产业链”的构成，以及各个环节如何分配利益？针对这些问题，本报记者进行了系列调查。

“代理人”打前战

“浑水”创始人卡尔森·布洛克（Carson Block）说，这个名字源自中国成语“浑水摸鱼”，意喻在美国上市的中国公司大多有各种问题。而事实上，他自己何尝不是利用搅起的一池浑水在捞鱼。

不管是真的被黑，还是主动被黑，类似“浑水”这种专以攻击上市公司、做空股价来获得利益的匿名机构，一般只能保持非常低调。

“事实”是如何捏造的呢？听上去有点伪命题，但本报记者得到的一份商业调查报告显示，因主要顾虑到安全问题，“浑水”、“香橼”（Citron）这类匿名调查机构的负责人并不在中国，甚至和那些被做空攻击的上市公司毫无联系，替他们深入这些公司的，实际上是中国境内的“代理人”或“代理机构”，角色与俗称“写手”相近，但又不具体负责撰写报告。

对这些中国“代理人”而言，最主要的任务是对公司实地调查，搜集各种信息，留下证据，少量参与调查报告的制作，也就是所谓的“境内调查团队”。

据知情人士爆料，“代理人”通常为国内财经类高等院校的在校生或准毕业生，具备基础的金融财务知识，头脑较为灵活，大部分经数位朋友辗转介绍。

具体工作方面，基本以项目合作的方式为“浑水”、“香橼”提供上市公司信息素材，费用支付方式多为“计件制”，模式松散但讲究结果和收益挂钩，一份做空报告写下来，每个“代理人”能获得的报酬，少则数千元，多则上万元。

调查手段无所不能

记者了解到，整个调查手法比较粗放。由于美国文化习惯任何事都尽可能地做到“有迹可循”，这些中国“代理人”会被要求在调查公司时，尽量留下包括照片、录音等证据，加在报告里较为容易获得美国投资人的认可。

“有时候他们佯装有采购需求，去找目标公司的销售人员聊天，口头谈话中出现的不准确销售数字和内容往往会被暗中录音，再整理成原材料；有时候他们专挑周末去工厂门口拍照，因为‘空荡荡的车间照片是美国老板最喜欢的'，为了能够征得工人同意被拍照，他们还会开出数百元的拍照报酬。”一家曾和“浑水”展开激烈“空斗”的上市公司高管对记者表示，“很多时候，公司在毫不知情的情况下，就被歪曲误解了。”

除了“代理人”，还有一些不知名的小型商业咨询公司充当“代理调查公司”，有些对外声称是香港注册或拥有国际背景，但事实上多为内地本土公司。这些商业咨询公司本身资质就语焉不详，但可以利用公司名义，以协助做市场调查为由，开出每小时600至800美元不等的佣金奖励，暗中找上市公司流水线上的工人谈话，或者利用商业间谍手段获取公司内部资料。

其实，投资人对上市公司进行调研无可厚非，因为尽职调查是集合审计、律师等专业人士团队的非常严肃的调查报告，完全可以公开透明地要求公司方面披露信息。

事实上，“浑水”、“香橼”这类匿名机构从来没有针对报告所含信息的准确性、及时性或完整性作出任何承诺，而且也从没对外公布其公司的地址和股东信息，甚至也没有任何报告撰写作者的信息。

“为什么要这样采集信息？为什么他们不能光明正大地到我公司来调研？我愿意把所有的财务信息，甚至订单资料公开给他们看。”另一家在美上市的中资企业的董事长对记者表示，“有人就挑星期六去拍我的分公司工厂，为了能在写报告的时候偷换概念、混淆视听提供素材，毕竟很多普通美国投资人并不了解中国，从地缘和意识形态上说，他们更容易相信美国的所谓调查机构。”

“搭台唱戏”的还有一些可以自由发布研报的网站，比如seeking alpha，为了远离美国监管机构和美国司法部的监管，该网站服务器设在以色列，因做空中国企业成名的博客撰写人Alfred Little就在这类网站上发表报告。

做空基金暗中“坐镇”

中国香港，一个全球最活跃、自由的金融市场，汇集了亚洲乃至全世界的资本精英、实力机构。由于中国内地金融监管严厉的缘故，大部分华尔街大型基金都会选择在香港设据点，栖身香港中环，觊觎中国内地。

据知情人士向记者透露，很多和匿名机构联手做空中国公司股价的美国基金，绝大多数活跃在香港，少数在北京和上海，其中虽然不乏赫赫有名的华尔街大型对冲基金，更多的则是一些交易背景有污点，甚至曾被美国证券交易委员会（SEC）列为市场禁入对象的投资人。

“华尔街是贪婪的，对冲基金逐利的天性是推动做空中概股股价的根本原因，如果和匿名调查机构合作成功概率高，能够赚到钱，就会有人去做。”该知情人士表示，“所以，‘浑水'这种匿名机构变本加厉地夸大质疑报告内容，甚至不惜人身攻击上市公司高管，因为一旦失败次数多了，愿意合作的基金就少了。”

从手法上看，当“浑水”等匿名调查机构公开发布质疑报告，一般在一至两个星期前，已经有合作的做空基金入场持有看空期权了。

“二级市场投资最讲究的是时机。”一位美国职业基金经理黄先生对记者指出，为了不引起有关方面的关注，做空基金潜伏入市通常有较为严密的计划，看空期权投注的价格和规模也往往和调查机构的质疑报告紧密配合。

近期比较经典的做空手法，是前不久已经退市的哈尔滨泰富电气在私有化过程中遭到的做空。

从彭博统计的期权交易情况看，2011年6月18日到期的10美元和12.50美元的看跌期权激增。而早在今年5月底，当该公司股价还在16~17美元的时候，背后的空头资金已经在大量入场下注股价会在6月18日跌破10美元。

就在6月16日这两种期权的价格快跌至0的时候，“香橼”机构在6月17日发布报告称哈尔滨泰富电气存在欺诈，股价会跌破10美元，市场立即给予回应，投资人抛售股票，看空期权价格大涨，做空基金结果以极低的价格买入股票平空仓，和“香橼”分享利益。

律师事务所分食尾羹

通常而言，做空手法是美国资本市场允许的。每每猎杀到一家中国上市公司，从做空股价到引起监管层关注，再到退市，整个“产业”链条都充斥着对利益的追逐。

如果说，做空股价损失的是流通市场上股东的钱，那么一旦中国公司被做空，马上就会有美国律师事务所非常默契地提出负责集体诉讼索赔，或者发起调查，如果官司真的打起来了，这样的律师事务所就算揽到活了，上市公司也将支付巨额的诉讼费用。上述知情人士表示：“一般情况下，美国律师团队会建议庭外和解，上市公司还是会根据谈判结果支付一定的赔偿。”

这类诉讼一般由代表原告的律师事务所积极推动，鼓励所有股票受影响期间买入公司股票的流通股股东都加入原告队伍。

业内人士透露，集体诉讼原告费用一般由律师预支，采取风险代理模式，如果诉讼成功，律师事务所能够分到高达三分之一的赔偿金额作为利润，再刨去人工成本和相应税金，摊到每个参与集体诉讼的散户投资人身上的赔偿就少得可怜了。

有一个著名的集体诉讼案例，电子商务网站麦考林在2010年底遭到美国5家律师事务所联合集体诉讼，索赔金额曾估计一度高达百万美元。

在巨额利益的推动下，近年来针对在美上市的中国企业集体诉讼的案件数量激增。统计显示，仅在2011年就有超过20起，占美国证券类集体诉讼案件的四分之一左右。

本报记者梳理主导该类集体诉讼的美国律师事务所发现，其中一家名为Rosen Law Firm的事务所异常活跃，麦考林集体诉讼是该律师事务所牵头主导，就连近期刚被做空的分众传媒，也是由该所率先发起调查和集体诉讼请求的。公开资料显示，Rosen几乎代理了所有被起诉的中国企业案件。有知情人士对记者表示，不排除这家律师事务所和多家做空基金有关联的可能。